合兴包装：瓦楞纸涨价结束 毛利率有望恢复

瓦楞纸箱行业集中度提升，龙头企业市场份额扩增：第一，随着小原纸厂的退出，依赖小原纸厂供货的小包装厂失去廉价原材料渠道，成本优势转移到大纸箱厂手中；第二，在废纸进口配额趋紧和环保监管严格的背景下，箱板瓦楞原纸短缺，部分包装厂甚至因为缺纸而断货，包装企业的下游客户越来越重视自身包装供应链的安全，供货稳定的大型包装企业获得客户青睐。第三，环保趋严导致技术相对落后、污染较重的小型包装厂持续经营压力增大。

箱板瓦楞纸单边涨价结束，纸包装企业毛利率有望恢复：国内废纸价格作为纸价的先导指标已经开始下行，表明纸厂感受到下游需求下降，不再有意愿高价回收废纸。随着箱板瓦楞纸价格由单边上涨到高位震荡，公司可以与下游客户重新进行议价，由于提价时滞导致的毛利率损失有望实现部分恢复。

定增布局智能包装和供应链云平台，并购国际纸业纸箱资产：公司非公开发行已经获得批文，未来公司有望通过智能包装和供应链云平台整合包装行业；公司通过并购基金方式收购国际纸业纸箱资产，随着对国际纸业纸箱业务的逐步梳理，为公司进一步通过外延扩张的方式提高市场占有率打下了基础。

收入逐季加速增长&毛利率见底，维持“强烈推荐-A”投资评级。我们认为公司基本面拐点向上：1）存量客户及增量客户共同助力公司收入端加速上涨，市场占有率提升；2）纸价结束单边上涨，公司毛利率见底；3）定增布局IPS&PSCP 新业务，并购国际纸业提供潜在业绩增长点。预计公司 2017-2019年净利润分别为1.50 亿元、2.36 亿元、3.45 亿元，同比增长率分别为46%、57%、46%，PE 分别为37.9、24.1、16.5 倍，维持“强烈推荐-A”评级。